财务管理视角下企业违规对商业信用成本的影响研究
本文是一篇财务管理论文，本文依据 2008-2017 年沪深两市A 股上市公司的财务数据，检验企业违规对商业信用成本的影响，以及内部控制有效性和法治化水平对企业违规与商业信用成本关系的调节作用。研究结论如下：1、企业违规显著增加了商业信用成本。本文以企业违规行为是否发生和企业违规受罚程度两种方式度量企业违规，实证结果显示二者均与商业信用成本显著正相关，并在稳健性测试中替换商业信用成本度量方式以及倾向得分匹配法进一步确保了研究结果的稳健性，结论均未改变。说明企业违规能够显著增加企业获取的商业信用成本，并且异质性分析得出中小型规模的企业和非国有企业的商业信用成本受企业违规的负面影响更大。概而言之，本文的结论显示企业违规使得客户和供应商之间的信息不对称程度放大，破坏了契约双方已建立的信任关系，供应商基于风险意识提高商业信用交易成本以维护自身权益，也证明监管机构的处罚必要性和有效性。
一、研究背景及意义
当前，中国正处于迈向现代化的关键时期，在发展方式的转变和经济结构的优化过程中，结构性、体制性、周期性问题相互交织导致各项矛盾不断激化，融资成本高和资源错配问题严重制约了企业的健康发展。2018 年由中国金融研究中心等机构联合发布的中国首份社会融资成本数据报告注1表明，我国企业的融资成本均值为 7.6%（仅利率成本，下同），互联网金融平均融资成本均值为 21%，银行信贷的融资成本均值为 6.6%，中小企业的融资成本负担更重，大部分超过 10%，在以银行信贷为核心的金融体系下中国企业所面临融资困局仍没得到解决。与银行借款和发行债券等其他融资方式不同，商业信用产生于买卖双方间的商品交易，企业一般无须支付相应的利息和资产抵押，程序简单容易获取，因此商业信用融资功能的优越性使其在传统金融体系中的地位逐渐上升（邵金金，2015）。为加强商业信用体系建设，提高发展质量，2002 年我国设立了商业信用中心并发布了建设社会信用体系和新型监管机制的相关指导意见，完善了采购系统的信用管理，有效推进了诚信自律工作。Allen(2005)调查问卷结果显示 50%以上的长三角地区民营企业将商业信用作为重要的融资工具。当前商业信用成为社会信用体系重要组成部分，不仅为企业提供短期资金、减轻融资压力，也是供应商促进销售增强市场竞争力的方式之一，购销双方商业信用契约达成还有助于降低经济系统循环的成本，促进我国经济持续发展。因此降低商业信用的交易成本，获取更多的商业信用融资就显得十分重要。在日常商品交易中，企业与供应商的货款结算方式分为预付账款、应付票据和应付账款，在公司财务学中被称为商业信用结算方式。预付账款是企业给供应商提供的短期资金，应付票据和应付账款是供应商给企业提供的短期资金。上述三种方式都是企业作为购买方与供应商之间采用的商业信用形式，但受不同因素的影响其签约成本和风险不同，差异化的商业信用方式选择导致交易成本不同(陈运森和王玉涛，2010)[3]。购销双方的信任程度以及信息对称度影响商业信用模式的选择，进而影响企业的商业信用成本(Raiser 等，2008；刘凤委等，2009)，如果交易双方信任程度越高，信息不对称程度越弱，交易需要的保证水平就越低，成本就越低(王伟，2015)。
二、国内外研究综述
（一）企业违规经济后果的研究综述
1、国外研究综述
国外关于企业违规经济后果的研究主要集中在公司内部治理中的声誉、证券价格、债权价值等方面，也存在一定的外部效应。Karpoff 和 Lott (1993)研究发现相较于公司违规带来的直接处罚金损失，声誉制裁的损失更严重，会造成企业的交易成本上升，利润下降(Johnson 等，2014)。企业违规的经济后果也反映在证券价格的波动上，企业违规公告影响外部投资者的信息评估和决策，进而表现为证券价格的负面变化（Smith等，1984)；Nourayi(1994)认为企业违规的处罚程度与证券价格的异常负收益有关。违规还会损害企业的债权价值(Zhou 和 Reesor，2015)，企业违规与银行贷款量负相关，与银行贷款成本正相关(Chen 等，2011)。上市企业的违规行为在受到监管处罚后，企业投资水平降低(Yuan 等，2016)，企业将有动机改善其治理质量。公司的高管也会因公司的违规行为公告处罚受到牵连，如受处罚企业的董事会发生变更的概率更高(Farber 等，2005)；管理者可能面临调薪减薪和被更替的可能(Firth 等，2011；Conyon和 He，2016)；企业有创始人保护倾向，会计违规弱化“连坐效应”（创始人 CEO公司中 CEO 和 CFO 同时离职），但增强“替罪羊效应”（CEO 不变而 CFO 发生变更）(Leone 等，2010)。
另一部分学者研究表明，企业违规行为也存在外部效应，Giannetti 等(2016)实证研究发现上市企业受到违规处罚造成外部投资者的市场参与度下降；Feroz(1991)[25]等研究发现财务分析师对违规公司的盈利预测显著降低。然而也有部分的研究指出，投资者未对企业违规披露作出显著的回应，Wu 和 Gao(2002)[26]研究发现违规公告受罚企业平均累积超额收益 CAR 在［0，10］时间窗口内是显著正值，但在［－10，10］和［－10，1］窗口期内没有表现出显著性。违规处罚信息在同行业内具有传递效应，违规处罚信息影响投资者对同一行业内的其他企业价值的评估认知(Xu 等，2006)。长远来看，违规处罚还会对同一行业中其他企业的投资规模(Beatty 等，2013)、研发和广告支出、绩效产生负面效应(Li，2016 )。此外，Nunes 等(2018)的研究还表明，企业的违规受罚还增加了上游商业信用供应商的风险。
（一）企业违规
本文以中国沪深 A 股全部上市公司为研究对象，分析上市公司违规行为对商业信用成本的影响。近些年上市公司违规受处罚事件频繁发生，违规事件发生的增加一方面是因为上市公司自身违规行为增加，另一方面也是因为证券市场法律体系建设逐步推进、监管力度不断加强，从而监管机构发现和处罚了更多违规行为。国内文献对企业违规的定义尚不明确，借鉴辛宇（2019）、马德芳和邱保印（2016）、牛静静（2017)的相关文献研究，本文将企业违规界定为：上市公司以及其工作人员因违反国家或相关监管部门法律法规的行为而被中国证监会及其下属机构、交易所、财政部等监管机构处罚并公开披露的违法违规事件。触及的法律法规主要包括《证券法》、《公司法》、《会计法》、会计准则、审计准则等其他证券监督管理机构或交易机构所制定发布的法律法规或准则制度安排。监管执法部门主要包括中国证监会、上交所、深交所，除此以外还有国家司法机关、政府机关和事业单位、行业协会都对上市公司负有监管职责，比如环保局、中国证券监督委员会、银保监会等。处罚的类型涵盖批评、警告、谴责、罚款、没收非法所得、取消营业许可、市场禁入。处罚程度有轻重之分，批评、警告等通常针对一些后果较轻、影响较小的违规行为，而公开谴责、取消营业许可等通常针对严重后果的违规行为。国泰安(CSMAR)数据库变量说明指引中的具体违规类型包含推迟披露、披露不实(其他)、重大遗漏、虚构利润、虚假记载(误导性陈述)、虚列资产、内幕交易、违规买卖股票、违规担保、一般会计处理不当、操纵股价、欺诈上市、出资违规、擅自改变资金用途、占用公司资产等，有些性质恶劣违规处分事件中，也可能同时出现多种违规类型和处罚类型。
（一）信息不对称理论
信息不对称理论是由三位美国经济学家—Akerlof，Stiglitz，Spence 提出的，这一理论解释了现代金融市场中存在的信贷配给、委托代理等问题。信息不对称指在经济活动中，总有一方缺少充足的交易信息，而另一方拥有完备的信息，因此产生信息差距。信息较为贫乏的劣势方会努力从对方获取有效信息，有时也靠观察信息强势者的举动获取信息；信息优势方可以向信息匮乏方传递可靠信息而获取益并拥有更多的话语权。任何经济模式都不是万能的，在市场经济活动中普遍存在信息不对称问题。资本市场中不畅通的信息传导机制、不充分信息披露和不同经济主体解读信息的能力差异都会引发信息不对称，而信息不对称能误导市场信息，造成市场机制失灵，因此分析不对称的信息分布问题对市场效率提升具有重要意义。从微观角度看，经济主体的决策行为受信息不对等影响，容易导致代理问题、逆向选择以及道德风险问题。在委托代理关系中也存在信息的优劣双方，委托人和代理人获取信息的数量、质量不同。若委托人决策基于不充分或误导信息，就难以正确决策，引发逆向选择问题。从代理人角度看，其存在损害他方利益的动机和可能性，因为相对于委托方，代理方占有私密信息、掌握更多话语权，易发生道德风险问题。
在商业信贷市场中，客户和供应商作为商业信用交易双方也存在信息不对称，产生逆向选择和道德风险问题。原因在于客户是商业信用融资者，详细获知资金投资风险和收益、资金到期偿还率等，但是供应商只能间接通过企业对外披露信息了解对客户经营状况、偿债能力。二者之间的逆向选择问题指信用水平低的客户反而更容易获得供应链资金，这显然不利已资本市场的资源配置效率的提高。道德风险问题体现在商业信用融资者不遵守契约、恶意隐瞒投资收益状况、到期躲避资金偿付义务、私自改变资金原定用途等(梁怡爽，
2013)。所以在商业信用中，与上游供应商相比，客户占有较多信息资源，二者之间存在信息不对称问题。商业信用供给者做出决策时其所获取的信息不是违规企业的全部真实有效信息，为了降低资金回收的风险，通常修改契约增加限制条款来约束被投资企业，保护自身利益不因信息缺失而受到侵害。
第三章 现状描述、理论分析与研究假设
一、企业违规和商业信用成本现状描述
二、理论分析与研究假设
第四章 实证检验
一、研究设计
（一）模型构建与变量定义
1、变量定义
（1）被解释变量
被解释变量为商业信用成本(TCC)。通常购买方企业采用应付账款、应付票据和预付账款三种模式的商业信用，不同的商业信用形式的交易成本不同。交易成本学认为，成本是市场上所发生的交易费用及其他方面的成本。计算交易过程中的各项费用是度量交易成本的最直接方式，然而直接计算费用需要考虑诸多因素，以保证结果的可靠性、准确性，例如计算应付票据商业信用成本不仅需要考虑期限、融资费率还要考虑所得税率和不能按期支付的机会成本等各项因素，计算结果可能造成误差。间接法则关注不同信用方式选择下交易成本的排序，而非交易成本的绝对数量，因为通常是为了降低交易成本而达成各项契约。参照刘凤委等(2009)、陈运森和王玉涛(2010)、王伟(2015)、刘俊等(2015)以及袁卫秋等（2017）等学者采用应付账款、应付票据和预付账款三种商业信用模式的排序安排间接衡量企业商业信用成本。其中预付账款成本最高，应付账款成本最低，应付票据成本处于二者之间。因为预付账款要意味着提前支付货款，企业放弃资金使用权付出的代价较高，供应商提前占用资金的时间越长，成本越高。其次，应付账款对于买方来说成本较低，因为不转移资金的所有权，当供应商对客户信任程度较高时，通常会采用应付账款这一交易成本最低的信用融资方式。应付票据虽不需要提前让渡资金价值，交易双方的信任程度高于前者，但是要支付承兑费用，具有明确的到期日和强制性，所以其交易成本大于应付账款。因此，本文采用间接法衡量交易成本，用预付账款/(应付票据+预付账款+应付账款)度量商业信用成本，经营活动中使用高成本的预付账款商业信用的占比越大，成本就越高。
二、描述性统计分析
第五章 研究结论与政策建议
“十三五”期间经济发展全面进入新常态，在现阶段如何破解企业融资难、融资贵问题也是公司财务理论界和实务界积极探讨的热点课题，也是我国在推动实体经济转型升级过程中所必须面对的一个现实问题。在此背景下，本文依据 2008-2017 年沪深两市A 股上市公司的财务数据，检验企业违规对商业信用成本的影响，以及内部控制有效性和法治化水平对企业违规与商业信用成本关系的调节作用。研究结论如下：
1、企业违规显著增加了商业信用成本。本文以企业违规行为是否发生和企业违规受罚程度两种方式度量企业违规，实证结果显示二者均与商业信用成本显著正相关，并在稳健性测试中替换商业信用成本度量方式以及倾向得分匹配法进一步确保了研究结果的稳健性，结论均未改变。说明企业违规能够显著增加企业获取的商业信用成本，并且异质性分析得出中小型规模的企业和非国有企业的商业信用成本受企业违规的负面影响更大。概而言之，本文的结论显示企业违规使得客户和供应商之间的信息不对称程度放大，破坏了契约双方已建立的信任关系，供应商基于风险意识提高商业信用交易成本以维护自身权益，也证明监管机构的处罚必要性和有效性。
2、上市公司内部控制有效性显著削弱了企业违规与商业信用成本正相关关系。即内部控制有效性能够在一定程度上缓解企业违规带来的商业信用成本增加问题。商业信用债权人会要求更高的交易成本补偿将来难以衡量的违约风险造成的利益损失，而设计合理、执行有效的的内部控制可以抑制管理层的利己行为，降低代理成本和企业的风险，缩小内外部信息的沟壑，使商业信用债权人了解到的信息更值得信赖，促进商业信用的成本降低，从而提高市场配置资源的效率。
3、法治化水平对企业违规与商业信用成本之间的关系产生影响。本文研究发现法治化水平越高，企业违规对商业信用成本的正向影响程度越小。上市公司违规是证券市场一个挥之不去的阴影，虽然企业的内外部监督不断加强，但违规事件仍然频频发生，固然有公司利益的趋使，但更主要的原因在于上市公司违规行为的成本不高。尽管我国的法律体系总体上看是科学的、统一的，但区域发展水平、市场一体化进程和法治化程度并不相同，法律执行效率不一。法治化水平从公司治理的外部环境出发可以改善企业的信息质量，使商业信用债权人获得更加充分的有效信息，是企业的信守商业承诺的一项强制性保证。由此说明，与法治化水平较高的企业相比，法治化水平较低的企业违规这对商业信用成本增加的负面效应更显著。