资金紧平衡：“去杠杆”背景下金融体系流动性变化
当前，宏观调控要防止监管强化和“去杠杆”政策形成叠加效应，避免“去杠杆”政策过紧对经济金融体系产生负面冲击。
一、“去杠杆”政策的缘起及特点
（一）资金“脱实向虚”是去杠杆政策出台的重要背景
资金“脱实向虚”加大了实体经济融资成本和融资难度，加大了企业债务负担，不利于产业结构的转型升级，也推高了资产价格，实体经济易出现空心化。
（二）去杠杆政策特点：货币政策和监管政策同步发力
今年以来， “一行三会”同步密集出台措施以强化金融去杠杆，核心是抑制监管套利，减少资金体内循环，引导资金“脱虚入实”，主要有以下特点：
第一，货币政策去杠杆：“MPA考核＋资金净回笼＋利率中枢抬升”
三是提升中期借贷便利（MLF）等利率水平。
截至5月末，隔夜、七天、1个月SLF利率分别为3.3%、3.45%和3.8%，相比2016年末分别提高550、220和220BP，MLF与此类似（图1）。
图1 MLF等公开市场操作利率
第二，监管政策去杠杆：“多部门联动＋力度空前＋穿透式监管”
今年3月底以来，证监会、银监会与保监会等金融监管机构连续发文落实金融去杠杆。
银监会连续下发8份文件，要求开展“三违反”、“三套利”、“四不当”专项治理工作，同业业务、理财业务、投资业务成为2017年监管工作的重点。
保监会连续下发《关于关于进一步加强保险业风险防控工作的通知》等4份文件，在保险公司治理、保险资金运用、偿付能力、产品管理、中介机构、消费者权益保护等八大领域提出堵住制度漏洞的相关政策。
5月，证监会发言人首次提及将全面禁止通道业务，券商资管、基金公司及基金子公司在内的整个资管行业面临业务重构风险。
从央行、证监会、银监会到保监会，金融监管“去杠杆、防风险、控套利”的思路和政策正在进一步明朗化，不仅多部门联动，而且力度空前，对部分同业、资管等业务实行穿透式监管，核心是厘清资金的最终投向，并由资金的投向主体承担最终的偿付责任。
二、“去杠杆”背景下
金融体系流动性新变化
受美联储加息带来的全球流动性趋紧，以及货币政策稳中趋紧、金融监管强化等影响，今年我国金融体系流动性总体处于“紧平衡”状态，主要表现在四个方面：
1.货币供给稳中略降，同业业务增长放缓
2.货币市场利率持续上行，商业银行负债端成本上升
今年以来，商业银行负债端成本全面上行，从批发性的Shibor到同业存单，再到零售端的理财均出现了一定程度上行。
Shibor各期限品种利率已上升至2015年下半年以来的历史高点。
3.人民币超额备付金率下降，商业银行资金缺口有所扩大
数据显示，今年一季度末，贷款需求指数为68.8%，相比2016年末大幅回升10.5个百分点，达到2015年二季度以来的较高水平。
图2 贷款需求指数与人民币超额备付金率
4.债券融资规模减少，企业融资成本略有上行
利率上行使得越来越多的企业取消或推迟了债券发行计划。
受银行间市场利率攀升影响，企业资金成本也有所上升。
三、推动金融体系平稳去杠杆的对策建议
当前，宏观调控要防止监管强化和金融“去杠杆”形成叠加效应，综合考虑实体经济的承受能力，避免“去杠杆”政策过紧对经济金融体系产生负面冲击。
一是货币政策适时微调，保持流动性的基本稳定。
稳定政策工具利率水平，为实体经济提供良好的融资环境。
二是加强政策协调，促进金融体系有序平稳“去杠杆”。
一是要加大积极财政资金的落实力度，防止货币与财政同时收紧造成经济下行幅度超过预期。
二是监管政策要设定完成窗口期，避免金融机构短期内为实现达标，过快收紧信用和腾挪资产，加大信用风险事件发生概率。
三是要进一步健全宏观经济政策协调机制。
三是注重政策创新，探索存款准备金管理制度改革。
由于MLF需要质押国债等优质债券，客观上拉低了流动性覆盖比率（LCR）等流动性指标，造成部分商业银行“不缺流动性，但缺指标”的情况。
可考虑设立多层次存款准备金制度，允许商业银行运用相应层次“存款准备金”作为押品向央行质押融资，既有利于缓解流动性压力，又可以避免“降准”带来的不利影响。
四是防止企业债务链条断裂，促进债务回归合理水平。
原文《“去杠杆”背景下金融体系流动性新变化与应对》全文将刊载于中国外汇交易中心主办《中国货币市场》杂志2017.7总第189期。