大宗商品计价、贸易双边结算，人民币国际化迎来重大突破：新机遇下，未来路径是什么？有哪些影响因素？
来源：新财富杂志（ID：xcfplus）作者：高明（银河证券研究院宏观经济分析师、宏观组负责人）、铁伟奥1货币多元化下的新机遇2022年，受到地缘政治冲突加剧和美国加息等因素影响，国际社会对于货币多元化的需求攀升，人民币国际化迎来新的机遇。目前来看，其发展的重点路径有两个。首先是大宗商品计价与双边贸易本币结算。俄罗斯被踢出环球银行金融电讯协会（SWIFT），迫使中俄贸易转向其他付款方式，包括人民币跨境银行间支付系统（CIPS）。2022年俄乌冲突以来，人民币的贸易结算总量增加了41%。SWIFT的贸易融资数据显示，人民币在市场价值中的份额已从2022年2月的不到2%上升至一年后的4.5%。2022年，我国与俄罗斯双边贸易额上升到创纪录的1850亿美元，CIPS总结算额达到97万亿元人民币，同比增长21%。2022年9月，中石油与俄罗斯天然气股份有限公司签署了《中俄东线天然气购销协议》。该协议约定，未来中国将使用卢布和人民币各50%的比例支付天然气供气费用。中国作为大宗商品大买方的力量正在显现，人民币正在通过计价大宗商品提升自身地位，这既能促进能源安全，又有助于保持汇率稳定。2022年6月，印度国内最大水泥厂超科水泥（UltraTech Cement）从俄罗斯购买煤炭，双方约定用人民币计价结算。7月，澳大利亚必和必拓启动在中国港口的铁矿石人民币现货贸易。2023年3月28日，中法完成首单液化天然气人民币结算交易，交易量为6.5万吨，这也是第一笔以人民币结算的液化天然气交易，法国成为第一个签署允许以人民币而非美元或欧元支付的贸易协议的欧洲国家。2023年，世界多国进一步认识到货币多元化对于维护自身经贸安全的重要性。3月28日，东盟各国讨论如何减少金融交易对美元、欧元、日元和英镑的依赖，转向以当地货币结算。4月4日，马来西亚总理安瓦尔表示“马来西亚没有理由继续依赖美元”，并已向中国提出了成立“亚洲货币基金”的构想。马来西亚央行已开始与中国讨论两国贸易可以用林吉特和人民币结算。4月13日，巴西总统卢拉在访华时呼吁金砖国家用本币结算；事实上，在卢拉到访中国之前，中巴两国已经达成建立人民币清算安排的合作备忘录，中国工商银行（巴西）有限公司也成功办理首笔跨境人民币结算业务。其次是新型跨境支付系统的建立，即多边央行数字货币桥。多边央行数字货币桥可能是未来跨境转账的理想载体。为推动人民币国际化被国际社会所接受，建立新型跨境支付系统是重要的一环。现有以美元为主的“SWIFT+CHIPS+Fedwird”的系统清算、结算过程复杂，参与方众多且清算和结算均在单一境内，导致跨境支付渠道易被“武器化”。2022年10月26日，香港金融管理局、泰国中央银行、阿拉伯联合酋长国中央银行及中国人民银行数字货币研究所等机构，公布联合发起的多边央行数字货币桥研究项目（m-CBDC Bridge）的试验结果。该项目共有20家商业银行参与，使用真实客户交易内容在6周的时间内进行160笔跨境支付和外汇同步交收业务，折合人民币约1.5亿元。该项目旨在探索央行数字货币在跨境支付中的应用。通过这一项目，各国央行可以在互信的基础上相互交换各自发行的数字货币，实现数字货币的跨境支付和清算。数字货币桥将商业银行点对点连接，显著降低跨境转账的复杂性，多中心化特征也避免了国家被制裁导致跨境转账受阻的可能。数字货币桥使用基于分布式账本技术（DLT）的共同平台进行跨境支付试验，利用多中心（央行）记账方式，实施在同一平台完成跨境货币互换以及清算和结算交易。参与方仅为各国央行和商业银行，无需代理行参与。具体模式为企业在商业银行进行跨境转账操作，付款方商业银行与收款方商业银行直接点对点对接，在付款方银行账户扣除数字货币存款后，接收方银行账户可直接接收汇款，各家央行同时进行结算和清算。目前，多边央行数字货币桥虽仅为实验阶段，货币兑换、数字货币应用以及各国外汇管理之间的协调还需进一步完善，但是已经打开了新型跨境支付系统建设的局面。随着未来各国对于本币结算和货币多元化需求的不断攀升，该进程将逐步加速。未来的货币国际化路径很可能是基于交易媒介的新路径。总体来看，人民币国际化已取得一定成果，但依然任重道远。根据中国银行跨境人民币指数，自人民币被纳入特别提款权篮子之后，指数累计上涨25%。截至2021年末，中国人民银行已经与累计40个国家和地区的中央银行或货币当局签署过双边本币互换协议，总金额超过4.02万亿元，有效金额3.54万亿。2022年，国际货币基金组织（IMF）将人民币在特别提款权（SDR）中的权重由10.92%上调至12.28%，仍位列第三。2国际化路径：在波折中日益清晰回顾历史，人民币国际化可以分为三个发展阶段。第一阶段是2001年至2007年，国际化开始逐步开放。2001年，中国加入世贸组织，根据约定，中国需在合理的时间内实现货币可兑换。2002年，国家外汇局推出试点计划，允许选定的银行使用人民币进行跨境贸易结算。2003年，中国开始允许在边境贸易中使用人民币计价和结算，允许边境地区的境外贸易机构到境内银行开立人民币结算账户，支持边境地区双边银行展开合作，建立人民币结算代理业务关系。同年，内地开始为香港地区人民币存款、兑换和汇款等业务提供清算安排，香港离岸人民币市场得到发展先机。2004年，开始为澳门地区提供人民币业务清算安排。2005年，中国启动合格境外机构投资者（QFII）计划，允许得到批准的境外投资者使用人民币购买中国的股票和债券；同年中国银行间外汇市场正式启动外汇交易。2007年，中国投资公司（CIC）成立，负责管理国家外汇储备并将其投资到海外。第二阶段是2008年至2015年，国际化进程进入战略发展阶段。在这期间，人民币国际化成为国家战略，离岸人民币市场持续发展，多项货币互换协议签署。2008年爆发的国际金融危机，使得加强区域金融合作和保持汇率稳定的重要性显著提升。中国人民银行在当年推出《跨境贸易人民币结算试点管理办法》，同年开始与其他国家签署货币互换协定。2010年，中国允许香港地区部分银行开展人民币业务，包括存款、贷款和贸易结算，这是人民币国际化的重要一步，也强化了香港作为金融中心的属性和中国经济门户的地位。2011年，我国推出了人民币合格境外机构投资者计划（RQFII），使得外资可以运用境外人民币资金进行对内投资，进一步强化了国内外金融市场的对接，并拓展了人民币国际化的空间。2014年，中央文件首次提出“稳步推进人民币国际化”，正式将人民币国际化确定为国家战略；同年，中国与11个国家和地区签订了总计1.485万亿元的货币互换协议，创历史纪录。2015年，中国正式启动第一期人民币跨境支付系统，进一步整合现有结算渠道和资源，为世界提供人民币结算平台。2015年，人民币使用也达到了阶段性峰值，人民币结算的跨境投资额（包含外国直接投资和对外直接投资）达到5585亿元，跨境贸易额达到1.87万亿元。2016年，IMF将人民币纳入其特别提款权篮子，确认了人民币在全球金融体系中的作用。第三是2016年至2022年，国际化路径更加清晰。2015年8月11日的汇率制度改革影响了人民币国际化的进程,引发人民币汇率剧烈波动，降低了投资人和交易商的信心，也削弱了人民币的国际使用量。在此期间，人民币跨境结算投资额累计跌幅90%，跨境人民币贸易货物结算量下降60%，金融账户在2015年至2016年出现大规模净流出。面对这一次较大幅度冲击，中国在经常账户和金融账户两个方面都出台了新的措施。一是以人民币计价石油为试点，持续推进双边贸易本币结算。上海国际能源交易中心（INE）在2018年3月26日推出以人民币计价的原油期货合约。在上市交易后短短8个月之内，INE原油期货成交量就超过迪拜商品交易所，成为全球第三大原油期货交易市场。人民币在跨境贸易中作为结算货币的金额也稳步回升。同时，石油等战略商品的定价和计价权对国家战略安全至关重要。二是进一步放开国际收支的资本与金融项目，增加人民币的境外持有人边际投资境内资产和开展业务的规模。2019年9月，国家外汇局取消QFII和RQFII的投资额度限制，同时取消RQFII的试点国家和地区限制。2021年，中国人民银行和国家外汇局发布了《关于支持新型离岸国际贸易发展有关问题的通知》和《关于银行业金融机构境外贷款业务有关事宜的通知》，针对新型离岸国际贸易业务，建立了本外币一体化管理的银行境外贷款政策框架，使得市场主体在办理跨境业务时更加便利。2022年7月，中国人民银行与香港金管局签署常备互换协议，互换规模由原来的5000亿元人民币、5900亿元港币扩大至8000亿元人民币、9400亿元港币，这也是中国人民银行的第一次常备互换协议。3跨境收支、储备与投融资功能显现目前，人民币在全球贸易、结算、储备和投融资领域所占比例有限，但成长明显。我们可以从跨境收支、储备和投融资三个方面来分析人民币的国际货币功能。跨境收支功能上，人民币作为支付货币的比例稳步上升。根据SWIFT数据，人民币占全球支付比例从2009年的0.1%上升至2021年的2.42%。《2022年人民币国际化报告》中显示，2021年，人民币跨境收付金额合计为36.61万亿元，同比增长29%。其中，实收18.51万亿元，同比增长31.3%；实付18.1万亿元，同比增长26.7%，收付比为1:0.98，净流入4044.7亿元，上年同期为净流出1857.86亿元。人民币跨境收付占同期本外币跨境收付总额的47.4%，较2020年全年提高1.2个百分点。2021年，直接投资人民币跨境收付金额合计为5.8万亿元，同比增长52.3%。其中，对外直接投资人民币跨境收付金额1.64万亿元，同比增长56.2%；外商直接投资人民币跨境收付金额4.16万亿元，同比增长50.7%。储备功能上，美元依然是主要储备货币，但人民币的比例也在逐渐上升。根据IMF的数据，2022年全球央行共持有外汇储备11万亿美元，持有人民币储备规模为2984.35亿美元，人民币在全球外汇储备中占比为2.49%，较2016年人民币刚加入特别提款权时提升1.6个百分点，在主要储备货币中排名第五位。投融资功能上，人民币在金融交易中的使用不断扩大。截至2022年末，我国债券已先后被纳入三大主要国际债券指数。此外，境外主体持有的境内人民币资产余额达到了9.6万亿元，其中股票和债券规模分别为3.2万亿元和3.5万亿元，比2016年同期增长了392%和306%。融资方面，境外发行人在我国的债券市场累计发行了6300亿元人民币的熊猫债。直接投资方面，2012年以来，人民币也迅速成为结算双向直接投资的首选货币，截至2022年的10多年来，中国对外投资增长51%，而对外直接投资人民币跨境结算量增长高达4151%。2022年，我国对外非金融类直接投资额达到1168.5亿美元，其中人民币结算部分为1239.5亿人民币，大约占总投资的15.6%。4人民币国际化的未来前景总体来看，有两个因素在深刻影响人民币国际化的未来空间。首先，国际收支平衡是国际化的长期约束条件。分析开放环境中的经济与金融，国际收支平衡表是一个基础框架。这一分析框架基于等式“国际收支总差额＝经常账户差额＋资本账户差额＋非储备性质的金融账户差额＝－储备资产变动”。这一等式意味着，人民币国际化将面临着和当前的美元一样的“特里芬难题”，即美元作为国际贸易结算与储备货币，需要美国为全世界提供美元，这导致美国的经常账户始终处于逆差状态，即便如2018年实施了贸易保护措施，也不能改变这一局面。作为非美元经济体，需要通过向美国出售商品和服务来换取美元，且为应对市场波动往往会形成超额储备，导致国际贸易持续“失衡”。图10：全球贸易：危机前失衡、危机后至2018年再平衡，2019年之后再失衡对中国而言，2014年以来的历年政府工作报告都把“国际收支基本平衡”设定为主要目标之一。实际数据显示，除了2015、2016年国际收支总差额为负之外，其他年份基本都实现了既定目标。根据国际收支平衡等式，这意味着储备资产变动将在零附近，外汇市场中的供需基本平衡，人民币汇率双向波动。未来，随着人民币国际化的推进，中国资本和金融账户的扩大开放将形成趋势，并逐渐形成资本与金融账户顺差。从结构来看，2016年之前，直接投资项是非储备金融项顺差的最主要来源，而2016年以来，证券投资项规模越来越大。为避免国际收支失衡，中国经常账户余额将趋于缩小，这意味着中国的出口将与世界更为同步，进口与出口之间更趋向平衡，人民币汇率持续升值就是主要的实现机制。但在推进过程中，需要考虑到资本和金融账户更容易受到各国政策周期、地缘政治事件等影响，因此，经常账户的稳定是国际收支平衡的基础，这也是中国提出“保持制造业比重基本稳定”的原因之一。图11：中国国际收支平衡的根基仍然是经常账户顺差，金融账户波动仍然较大其次，国家综合实力是最终的决定因素。国家的综合实力决定了其在国际舞台上的地位，同时也赋予了其主权货币成为国际化货币的能力。美元之所以能成为核心国际货币，是美国在经济、政治、外交、军事等多个方面的综合实力所决定的。比较而言，中国综合实力正在经历高速发展阶段，以中国为代表的新兴经济体的发展将会推动国际货币的多元化。同时，世界数字技术进步日新月异，也成为打破美元单极化格局的一支新生力量。我们可以从四个层面来展望我国综合实力对于人民币国际化进程的影响与助力。经济基础层面，2021年我国GDP、货物出口贸易、货物出口、进口以及货物进出口总额分别约为17.73万亿、3.5万亿、2.8万亿和6.05万亿美元，约占世界总量的18.7%、15.9%、12.5%和15.2%。数字货币层面，中国的数字货币建设相对领先世界。数字人民币在2020年启动测试后，稳步扩大了适用范围和规模。截至2021年底，数字人民币试点场景已超过808.51万个，累计开立个人钱包2.61亿个，交易金额875.65亿元。数字人民币的登记中心和认证中心全部由中国人民银行承担，可以确保我国支付系统和贸易结算安全。国际贸易与投资层面，中国通过“一带一路”倡议，全面国际贸易与投资层面经济伙伴关系协定（RCEP）等经贸协议促进了人民币的使用。“一带一路”通过资本账户的对外投资和贷款来输出人民币，再通过经常账户和资本账户收回工程款，或接受投资等方式实现人民币回流。2021年，中国与“一带一路”沿线国家人民币跨境收付金额为5.42万亿元，同比增长19.6%，占同期人民币跨境收付总额的14.8%。其中货物贸易收付金额9982.71亿元，同比增长14.7%；直接投资收付金额6225.64亿元，同比增长43.4%。截至2021年末，中国已经与22个“一带一路”沿线国家签署了双边本币互换协议，在8个“一带一路”沿线国家建立了人民币清算机制安排。此外，2020年RCEP正式签署，进一步推动我国与亚太地区国家的贸易自由化，以及基于贸易需求的人民币国际化进程。军事与外交层面，中国军队建设在这十年中取得了长足的进步。其中，海军对于我国维护自身近海以及日常贸易航道的安全至关重要，有助于强化国家安全，保障我国与贸易伙伴之间的经贸往来通畅。此外，沙特和伊朗在中国推动下在北京恢复外交关系，意味着中国推动世界和平，建设合作共赢的理念得到国际社会认可，中国的政治影响力也有助于推动人民币国际化进程。-END-本文所提及的任何资讯和信息，仅为作者个人观点表达或对于具体事件的陈述，不构成推荐及投资建议。投资者应自行承担据此进行投资所产生的风险及后果。新财富2023年4月号·电子版《第十九届新财富最佳投行评选投行+ 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